第三章 行业发展、市场竞争与全球龙头企业
3．1 行业财务分析和估值方法
图：行业综合财务分析
资料来源：千际投行，资产信息网，iFinD
图：行业历史估值
资料来源：千际投行，资产信息网，iFinD
图：指数市场表现
资料来源：千际投行，资产信息网，iFinD
图：指数历史估值
资料来源：千际投行，资产信息网，iFinD
图：主要上市公司
资料来源：千际投行，资产信息网，iFinD
估值方法可以选择市盈率估值法、PEG估值法、市净率估值法、市现率、P／S市销率估值法、EV／Sales市售率估值法、RNAV重估净资产估值法、EV／EBITDA估值法、DDM估值法、DCF现金流折现估值法、NAV净资产价值估值法等。
图：科大讯飞主营构成
资料来源：千际投行，资产信息网，iFinD
图：紫光股份主营构成
资料来源：千际投行，资产信息网，iFinD
3．2 风险因子
表：常见行业风险因子
资料来源：千际投行，资产信息网
本行业主要风险因子如下：
数据中心：中西部大型／超大型数据中心分布不足
地区分布来看，西部大型／超大型数据中心较少。当前我国数据中心主要集中在北京、上海、广州及周边地区，整体呈现“东部沿海居多，核心城市集中，中、西、北部偏少”的格局。造成这一现象的主要原因是下游需要求占比较大的互联网企业大多分布在核心城市，满足这一需求的核心网建设也大多在一线城市。2019年我国北京、上海地区可用机架数分别约为65、62万个，而中、西部2019年整体可用机架数为30、46万个，差距仍然较大。
图：2018年我国大规模数据中心分布情况
资料来源：千际投行，资产信息网，中国信通院，西部证券
上架率角度，西部地区IDC上架率最低，明显低于平均水平。根据《2021年中国数据中心市场报告》，目前全国整体上架率在50．1％，华东、华北、华南约为65％－68％，而西部地区的西北和西南分别为34％和41％，远低于平均水平。大型、超大型数据中心来看，据《全国数据中心发展指引2018》统计，目前我国超大型数据中心上架率仅为34．4％，总体水平仍有较大提升空间。
图：2021年我国各地区数据中心上架率
资料来源：千际投行，资产信息网，CDCC，西部证券
网络传输：西部跨域远距离流通能力仍有待提高
东部地区严格的用水用电指标一定程度上加剧了数据中心的发展瓶颈，所以近年来我国有序在内蒙古、宁夏等地区建设超大型数据中心。虽然西部具备较为明显的耗能优势，但从上架率角度看实际效果远不及东部平均水平，我们认为主要在于西部地区网络的跨域远距离流通能力仍有提升空间。
（1）首先是西部地区核心骨干网数量依然较少。在网络建设过程中，降低时延的最有效方法之一就是核心骨干网增加、光纤直连、跨运营商互联节点，可以降低网络传输过程中的跳数，从而大大降低时延。但当前国家级互联网骨干直联点主要分布在北京、上海、广州、成都、武汉、西安、南京贵阳和福州等地，西部地区超大型数据中心集聚的内蒙古呼和浩特、宁夏中卫、河北张北等地均无网络直联点布局，由于其远离骨干网，铺设专线成本较高，将影响网络时延体验，也就难以承担东部分流的算力需求。
表：西部骨干网分布较少
资料来源：千际投行，资产信息网，工信部，西部证券
（2）长距离传输会造成一定网络时延。网路时延主要包含四类：节点处理时延、排队时延、传输时延、传播时延。其中传输时延是路由器推出分组所需要的时间，它是分组长度和链路传输速率的函数，传播时延是一个比特从一台路由器传播到另一台路由器所需要的时间，与两台路由器之间距离有关。长距离传播下回造成一定网络时延，但可以通过引入边缘计算、核心网功能下沉等方案降低时延，满足“低时延”要求。
（3）西部地区网络传输速率仍不及东部、中部水平。过去我国西部地区网络速率低于平均水平，根据2019年《中国宽带速率状况报告》，2019年Q2我国西部地区平均移动宽带下载速率为22．88Mbit／s，低于全国平均速率的23．58Mbit／s。主要原因之一为西部地区的带宽较小，而带宽越宽，也就是我们能以更多的频率在网上传输数据，同一时刻可以传输的信号就有更多的频率可以去表示，传输的信息就越多。综合来看，中西部地区骨干网、带宽等建设仍有空间。
图：2019年Q2东西部移动宽带下载速率对比
资料来源：千际投行，资产信息网，2019年《中国宽带速率状况报告》，西部证券
3．3 发展现状
各省市陆续公布建设规划，运营商或为投入方
“东数西算”工程于2022年2月正式启动，有望引导资金向枢纽节点投资，直接拉动数据中心投资建设。根据我们梳理，目前张家口、韶关、重庆、天府、贵安、庆阳、中卫、和林格尔等集群或所在地区已给出了较为具体的十四五期间数据中心建设目标。
据发改委统计，年初以来全国10个国家数据中心集群中，新开工项目25个，数据中心规模达54万标准机架，算力超过每秒1350亿亿次浮点运算，约为2700万台个人计算机的算力，带动各方面投资超过1900亿元。其中，西部地区投资比去年同期增长6倍，投资总体呈现出由东向西转移的良好趋势。预计“十四五”期间，大数据中心投资还将以每年超过20％的速度增长，累计带动各方面投资将超过3万亿元。
图：东数西算各个枢纽集群政策指引情况
资料来源：千际投行，资产信息网
运营商对东数西算的投入重视度持续提升：从3家运营商披露的资本开支规划来看，东数西算均作为重点投入方向：中国移动规划2022年算力网络资本开支480亿元，投产对外可用IDC机架达约45万架，累计投产云服务器超66万台；中国电信2020年至2022年（预计）产业数字化占资本开支的比例或由15．6％上升至30％，其中2022年计划IDC投入65亿元（增加4．5万机架），算力投入140亿元（增加16万云服务器），2022年算力规模达3．8EFLOPS，同比增长超80％。中国联通也将围绕国家东数西算8大算力枢纽节点，优化扩大5＋4＋31＋x的资源布局。
图：三大运营商IDC机架体量（万架）
资料来源：千际投行，资产信息网
算力增长带动相关产业，数据重要性进一步发掘
数据中心市场巨大，成倍撬动数字经济。根据中商产业院数据，2021年中国机架数量约429万架，近五年CAGR约28％。分三种情况预测：
（1）乐观情况：我们测算“十四五”期间机架增量约达728万架，以单价15万元来估算，机架建设规模约1．09万亿元；
（2）中性情况：机架增量机架约达500万架，机架建设规模约7560亿元；
（3）悲观情况：机架增量机架约达300万架，机架建设规模约4500亿元。机架建设规模约通常包含网络设备、骨干网络与大部分电力设备。根据IBM数据，我们测算机架成本为数据中心CapEx的62．6％。因此乐观情况下，数据中心建设价值约1．75万亿。
与此同时，新基建也将带动数字产业化，如数据清洗和标注。根据IDC《2020全球计算力指数评估报告》，计算力的提升与数字产业的撬动比为1：3．3。基于此比例与摩尔定律等技术进步因素，我们测算数据中心投资带来的数字产业化增加值在乐观、中性、悲观情况下分别约25万亿、17万亿和4万亿。根据前瞻产业院数据，数字产业化在数字经济中占比逐年下降，2019年达19．8％，产业数字化则逐年提升至80．2％。用以上比例测算，相应产业数字化增加值在乐观、中性、悲观情况下分别约102万亿、70万亿和42万亿。
从数字经济整体的规模来看，根据信通院数据，2025年数字经济规模将达到60万亿。根据中商产业院数据，2020年我国数字经济规模约39．2万亿元。我们测算，整个“十四五”期间数字经济增加有望达约149万亿规模。
图：乐观假设下数据中心建设撬动数字经济
资料来源：千际投行，资产信息网，中国信通院，IDC，IBM，华安证券
数据需求结构升级，数据价值进一步挖掘。从数据需求结构来看，目前的西部数据主要用于边缘计算，即实时性要求低的冷数据计算，一方面由于网络跳转造成时延，另一方面也由于数据流转（传输、储存）造成的成本问题。“东数西算”对于数据中心和传输网络的建设与升级有望提高传输效率和降低流转成本，最终达成更高等级的协同效应：智能制造、无人机、VR等对时延要求稍高的产业也可通过云来使用西部的算力。未来西部算力的应用并不局限于目前界定的备份、模型演练等冷数据场景，西部数据枢纽的价值将进一步提升。
图：数据上云需求结构
资料来源：千际投行，资产信息网，华安证券
海外认清数据价值，抓紧投资数据经济。目前，各国均依托于自身优势发展数字经济：中国优势在于政府支持与完整的工业体系、美国依托于先进技术、欧盟较早探索数字生态，其中德国依托先进的制造业成为全球制造业数字化标杆。与此同时，日本、欧盟也制定了5G、光纤等新基建计划并给予预算支持；美国则计划对于先进制造业等新兴技术开启一轮约3000亿美元的投资。截至2020年，在数字经济建设方面，美国体量一骑绝尘，超我国两倍，位居第一。我国虽位处第二，但仍有加强空间，数字经济大有可为。
图：全球数字经济规模Top10
资料来源：千际投行，资产信息网，中国信通院，华安证券
